El dólar alcanzó su valor mínimo desde febrero de 1999 al cotizar 3,396 soles en agosto. En lo que va del año, el tipo de cambio registra una apreciación real de 3,4% en términos reales.

En términos de los agentes privados el efecto neto es incierto. Probablemente, los efectos más importantes sean: (i) la pérdida de capital de los ahorristas en dólares, que obtienen una rentabilidad real negativa del orden de 4,3% por sus depósitos lo cual ha contribuido a la desdolarización (ii) una reducción en la rentabilidad del sector exportador y iii) aumento del ingreso disponible para las firmas y familias endeudadas en dólares.

Por otro lado el efecto sobre el déficit público es básicamente neutro. Tomemos las cifras del último Marco Macroeconómico Multianual (MMM) y supongamos que el tipo de cambio se mantenga alrededor de 3,42 en el 2005. Bajo estos supuestos el Estado ahorraría alrededor de 100 millones de soles en los pagos de intereses de la deuda externa y casi 30 millones en menor ejecución del gasto financiado con crédito externo. Sin embargo perdería 150 millones en ingresos debido a la reducción de la base imponible de los impuestos al comercio exterior y otros ingresos menores cotizados en dólares.

Las causas de la apreciación del la moneda nacional son: Primero, El superávit en la balanza comercial que el primer semestre del presente año ha sido de US$ 1 009 millones comparado con US$ 187 millones en el primer semestre del año pasado. Segundo, el aumento de las remesas de residentes peruanos en el exterior: de US$ 667 millones en el primer trimestre del año pasado contra US$ 545 millones en el primer trimestre del 2003.

Otro factor relevante es el cambio en el portafolio de los agentes privados, como empresas del sistema bancario y administradoras privadas de fondos de pensiones. Esto reduce la demanda por dólares lo que deprime el tipo de cambio. Finalmente, la acción del Banco Central explica la caída del tipo de cambio, a través de dos mecanismos. En primer lugar, el banco influye en el tipo de cambio de mercado a través de las compras que dólares que efectúa. Estas compras explican por qué el tipo de cambio se ha mantenido alrededor de 3,45 soles desde el último trimestre del año 2002.

En los últimos meses, el banco ha reducido su ritmo de compras de moneda extranjera presumiblemente para utilizar el tipo de cambio para cumplir con la meta de inflación del presente año. En segundo lugar, la reacción de política del directorio del BCRP frente a la subida de la inflación ha sido elevar la tasa de interés de referencia. Esta subida de la tasa de interés, tiene efectos apreciatorios sobre el tipo de cambio

En términos de perspectivas generales, los fundamentos macroeconómicos de la economía peruana claramente muestran que la debilidad del dólar respecto al sol se convertiría en una tendencia para los próximos años. En efecto, la entrada en operaciones de importantes proyectos de exportación como Camisea II, Alto Chicama y Las Bambas, conjuntamente con la posibilidad de un acuerdo comercial con los Estados Unidos garantizarían un superavit comercial que fluctuaría alrededor de los US$ 2 000 millones de dólares como estima el MMM (que no considera todavía en sus proyecciones los efectos del TLC).

En el corto plazo, y dada la presión sobre la inflación provenientes de choques exógenos (subida de precios del petróleo y sequía), es difícil prever que el BCRP retome un rol más agresivo en sus compras de dólares. Además, estas operaciones tienen un costo para la institución. Como es bien sabido el aumento de la emisión por las compras de dólares es neutralizado a través de la colocación de certificados de depósitos (CDs). Estos CDs pagan tasas que oscilan entre dos y seis por ciento. El hecho que estas tasas sean superiores a las que obtiene del BCRP por sus reservas, implica que el banco estaría generando un importante déficit cuasifiscal.

En este escenario, una opción de política viable que no implica un costo para el BCRP sería elevar gradualmente el límite operativo de las administradoras privadas de fondos de pensiones, actualmente en 10,5 por ciento hasta que se alcance el límite legal de 20 por ciento determinado por la SBS. Esta medida, liberaría fondos por aproximadamente 700 millones de dólares, reduciendo la oferta de dólares en el mercado, lo que permitiría contrarrestar la presión a la baja del tipo de cambio. Además, dado que la economía peruana está todavía altamente dolarizada, el contexto actual es inmejorable para tomar una decisión de este tipo, puesto que en un escenario devaluatorio, el canal de hoja de balance podría tener efectos perversos sobre la riqueza neta de los agentes con pasivos en dólares.